“鷹派暫停”如期到來

連續(xù)2個月的JOLTs職位空缺數(shù)據(jù)意外下跌加上第一共和銀行被接管，市場預(yù)期美聯(lián)儲大概率在6月暫停加息。盡管3月營建支出意外上修，ADP就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期增長，也只是給市場一個美元反彈的理由。5%—5.25%的利率終點(diǎn)達(dá)到了美聯(lián)儲3月點(diǎn)陣圖設(shè)定的目標(biāo)，但點(diǎn)陣圖目標(biāo)是全年的，下半年是否降息成為當(dāng)前市場焦點(diǎn)。目前市場預(yù)計美聯(lián)儲將在9月、11月和12月各降息25個基點(diǎn)。筆者認(rèn)為，高降息預(yù)期大概率會逐步消退，但美銀行業(yè)危機(jī)階段性爆發(fā)將成為其降息前的常態(tài)。

美國通脹不容樂觀

目前美聯(lián)儲和部分投行開始宣揚(yáng)美國通脹已得到控制，但筆者認(rèn)為，情況并不那么樂觀。一方面，美國5月CPI同比仍高達(dá)5%，核心CPI在5.6%，核心服務(wù)業(yè)價格同比增速7.1%，通脹繼續(xù)回落難度很大，核心CPI表現(xiàn)出極大的黏性。另一方面，美國3月薪資增長同比4.24%，高于通脹目標(biāo)，暗示其核心CPI難以持續(xù)回落。值得警惕的是，短期能源價格下跌會掩蓋通脹壓力，若通脹重新上升，美聯(lián)儲將面臨兩難境地。

銀行業(yè)危機(jī)仍未結(jié)束

硅谷銀行、簽名銀行、第一共和銀行的總資產(chǎn)規(guī)模超5400億美元，2008年和2009年倒閉銀行的總資產(chǎn)合計約5445億美元。目前看，美國銀行業(yè)的問題遠(yuǎn)未全部暴露，比如加州的Pacwest銀行開始尋找買家和融資支持，此外硅谷銀行暴雷時，被穆迪調(diào)降評級的另5家中小銀行也不容樂觀。筆者認(rèn)為，今年的銀行危機(jī)比預(yù)期更嚴(yán)重。

從美聯(lián)儲公布的銀行報表看，美國銀行資產(chǎn)端包含的貸款以及長短期證券的資產(chǎn)組合對銀行的財務(wù)穩(wěn)定至關(guān)重要，特別是未按市值計價的資產(chǎn)若提前清算，價值可能低于預(yù)期。貸款和租賃是銀行的主要創(chuàng)收來源，占美國銀行持有資產(chǎn)的53%。其中，住宅和商業(yè)地產(chǎn)的貸款占所有貸款和租賃的45%，是銀行收入中的大項(xiàng)。與之相當(dāng)?shù)氖敲绹y行持有的證券資產(chǎn)，包括持有至到期證券、可供出售證券和交易證券。其中，持有至到期證券可提供穩(wěn)定的收入，且不可出售，但如果提前清算會被折價（硅谷銀行過度投資了此類債券）。

近期的銀行危機(jī)本質(zhì)上是美國歷史上最長、流動性最泛濫時期帶來的副作用，充足流動性使銀行持有了過多的長期持有至到期證券，又碰上了最快的加息周期，按市值計價的資產(chǎn)大幅貶值讓銀行資產(chǎn)端大幅縮水。這是資產(chǎn)管理不善引發(fā)的經(jīng)營困難，加上客戶擠兌導(dǎo)致了銀行破產(chǎn)。

目前銀行業(yè)的問題也有2008年金融危機(jī)后法規(guī)的影響——要求銀行持有比法規(guī)生效前更多的國債，而降息周期國債的增值增加了降息后貶值的痛苦，反而增加了銀行的風(fēng)險指標(biāo)。加息的另一個副作用是貨幣市場基金的收益快速提高。硅谷銀行暴雷后，儲戶發(fā)現(xiàn)貨幣基金收益高且更安全，加速從中小銀行抽離資金，進(jìn)一步增加了銀行的壓力。這也是美聯(lián)儲比預(yù)期更快結(jié)束加息的原因之一。

美聯(lián)儲“鷹派暫停”疊加銀行危機(jī)，支撐黃金價格上行，短期或因情緒緩解有所回落，但趨勢下跌的概率不大。研究銀行資產(chǎn)負(fù)債表可以發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)端的貸款項(xiàng)下集中了大量的房地產(chǎn)貸款，而美國房地產(chǎn)市場正在轉(zhuǎn)冷，住宅價格已經(jīng)大幅下滑，抵押按揭貸款數(shù)量大幅下降，商業(yè)地產(chǎn)中寫字樓、購物中心等也不容樂觀，可能會成為銀行業(yè)危機(jī)進(jìn)入新階段的導(dǎo)火索。因此，筆者認(rèn)為，美國銀行危機(jī)遠(yuǎn)未結(jié)束，債券減值疊加商業(yè)地產(chǎn)貸款違約將帶來更大的風(fēng)險，黃金價格仍有機(jī)會再創(chuàng)新高。