本周一，黑色系商品期貨價(jià)格集體上漲，螺紋鋼期貨主力合約收盤漲幅超過(guò)2%。我們認(rèn)為，周一的強(qiáng)勢(shì)主要是由基建投資力度加大消息所推動(dòng)，而實(shí)際上當(dāng)前螺紋鋼下游需求尚未真正啟動(dòng)，高庫(kù)存壓力也未緩解，后市螺紋鋼期貨漲幅受限。

庫(kù)存壓力仍然較大

利好推動(dòng)期貨走強(qiáng)。本周一，有媒體報(bào)道，云南、河南、福建等7省份一共推出25萬(wàn)億元重點(diǎn)投資項(xiàng)目，2020年度計(jì)劃完成投資近3.5萬(wàn)億元。受新冠肺炎疫情影響，政府逆周期調(diào)節(jié)力度將進(jìn)一步加強(qiáng)。在這一預(yù)期的主導(dǎo)下，周一國(guó)內(nèi)股市和商品市場(chǎng)均呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)作為螺紋鋼消費(fèi)的重要去向，這一消息自然也推動(dòng)了螺紋鋼期貨價(jià)格的上漲。不過(guò)，我們認(rèn)為消息刺激只能影響短期行情，中期商品價(jià)格還是要由基本面主導(dǎo)，而當(dāng)前螺紋鋼基本面卻并不樂觀。

數(shù)據(jù)顯示，截至上周，螺紋鋼廠內(nèi)庫(kù)存為760.44萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)123.27%；社會(huì)庫(kù)存為1276.63萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)25.32%；庫(kù)存總量為2037.07萬(wàn)噸，同比上升49.87%。我們可以從三個(gè)角度來(lái)分析庫(kù)存數(shù)據(jù)。首先是總量，當(dāng)前螺紋鋼庫(kù)存總量明顯高于往年同期；其次是庫(kù)存總量的變化，螺紋鋼鋼廠庫(kù)存和社會(huì)庫(kù)存自1月份以來(lái)保持雙雙上升態(tài)勢(shì)；最后是庫(kù)存的變化速度，春節(jié)后庫(kù)存積累速度明顯加快。由此分析，當(dāng)前螺紋鋼庫(kù)存壓力很大，這對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格和期貨近月合約價(jià)格形成壓制。不過(guò)，需要注意的是，庫(kù)存變化是供需面變化的結(jié)果，后期庫(kù)存如何轉(zhuǎn)變?nèi)Q于供需兩端的變化，我們建議關(guān)注庫(kù)存拐點(diǎn)的出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)。參考往年數(shù)據(jù)，庫(kù)存拐點(diǎn)大多在3月份出現(xiàn)，但今年有可能推遲。

下游需求尚未啟動(dòng)

受疫情影響，螺紋鋼下游需求推遲。上周，全國(guó)建筑鋼材日成交量均值在5萬(wàn)噸左右，較前一周有所增加，表明下游工地在逐步復(fù)工。不過(guò)，當(dāng)前的成交量距離旺季20萬(wàn)噸左右的成交量水平還相距甚遠(yuǎn)，這意味著下游需求尚未真正啟動(dòng)。后期，建筑工地復(fù)工進(jìn)度決定著螺紋鋼需求變化。

目前疫情已經(jīng)得到初步控制，各省份根據(jù)不同的疫情控制情況正在逐步推進(jìn)企業(yè)復(fù)工，我們預(yù)計(jì)3月份螺紋鋼需求將進(jìn)一步回升，關(guān)鍵是復(fù)工推進(jìn)的速度。周一全國(guó)建筑鋼材日成交量回升至14萬(wàn)噸以上，這是一個(gè)積極的信號(hào)。若建筑工地復(fù)工迅速，則螺紋鋼需求回升速度就比較快，庫(kù)存拐點(diǎn)也會(huì)早些出現(xiàn)，鋼價(jià)亦將受到支撐；反之，若復(fù)工進(jìn)展較慢，則庫(kù)存可能繼續(xù)積累，鋼價(jià)也會(huì)再度下跌。當(dāng)然，決定庫(kù)存變化的，除了需求變化外，還有供應(yīng)端的變化。

鋼廠減產(chǎn)力度不足

我們將鋼材供應(yīng)分為電爐生產(chǎn)和高爐生產(chǎn)兩個(gè)部分。就電爐生產(chǎn)來(lái)說(shuō)，當(dāng)前電爐開工率處于歷史低位，電爐供應(yīng)壓力較??；而高爐生產(chǎn)影響較小，供應(yīng)壓力比較大。近期，高爐減產(chǎn)開始出現(xiàn)。從周度產(chǎn)量數(shù)據(jù)來(lái)看，上周螺紋鋼產(chǎn)量為241.43萬(wàn)噸，處于近5年同期最低水平。我們可以將需求下降幅度與供應(yīng)下降速度比較，進(jìn)而推演庫(kù)存變化。以全國(guó)建材成交量作為需求指標(biāo)，上周需求水平大致相當(dāng)于去年同期的1/3左右，以周產(chǎn)量作為供應(yīng)指標(biāo)，上周供應(yīng)水平相當(dāng)于去年的3/4左右。換句話說(shuō)，供應(yīng)減量明顯低于需求減量，庫(kù)存積累成為必然的結(jié)果。

通過(guò)以上梳理，我們認(rèn)為螺紋鋼供需面仍不樂觀，價(jià)格缺乏上行動(dòng)力。從基差來(lái)看，當(dāng)前螺紋鋼期貨價(jià)格處于貼水局面，2005合約較現(xiàn)貨的貼水幅度在5%左右，與歷史同期比較接近；2010合約較現(xiàn)貨的貼水幅度在5%左右，明顯低于歷史同期10%的貼水幅度。也就是說(shuō)，期貨價(jià)格沒有被低估。

總之，螺紋鋼期貨上行動(dòng)力不足，后市漲幅或有限。