那么，這是中場休息還是高位撤退？

下半年，《紅周刊》對周期股漲價概念一直重點關(guān)注，回看這輪黑色資源股的市場表現(xiàn)，不可否認本輪行情肯定有資金推手的作用，尤其是二季度經(jīng)濟的悲觀預期被證偽后。但驅(qū)動上漲的核心因素是基本面，資金推動也是順勢而為。供給側(cè)改革帶來的行業(yè)向好，讓煤炭、鋼鐵行業(yè)業(yè)績大幅改善。從大環(huán)境來看，內(nèi)生及外部促進動能尚未衰竭，黑色系資源股尚不具備見頂條件。本次調(diào)整，更多是受監(jiān)管影響，黑色資源股調(diào)整后仍有重起機會。

與“周期興、價值旺”的周期行情一脈相承，發(fā)端于今年5月份的黑色系分集上場，“鋼鐵俠”大戰(zhàn)“煤超瘋”持續(xù)上演。從5月中旬至今，鋼鐵行業(yè)最低點至最高點漲幅達42%；煤炭指數(shù)最高漲幅約35%。遠遠跑贏大盤，更是將中小創(chuàng)甩在身后。

但是，近期周期股開始分化，周五更是出現(xiàn)了全面回撤，“鋼鐵俠”與“煤超瘋”紛紛調(diào)頭休整。市場開始聚焦“這場‘鋼鐵俠’大戰(zhàn)‘煤超瘋’是中場休息，還是高位撤退？”的問題，筆者認為此輪黑色系行情其內(nèi)生及外部促進動能尚未衰竭，后面應還有戲，目前并非最后的退場時機。

外促內(nèi)生供需改善

要知道此場黑色系大戲是否還能繼續(xù)演繹，我們首先需要來看看其背后的上漲邏輯。從表層因素看，無論鋼鐵還是煤炭，此輪行情最直接的誘因便是“漲價”；而支持漲價的深層次因素，是供給與需求之間的動態(tài)變化，其中需求增長推動的漲價屬于“內(nèi)生”性增長，而來自于供給層面的動力，則大多屬于“外生”。

從鋼鐵行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈來講，作為一個中游產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)品主要包括各種普鋼(如螺紋鋼、線材)和特鋼(如不銹鋼、結(jié)構(gòu)鋼)等。其上游主要包括原材料鐵礦石，生產(chǎn)資料煤炭、電力等；下游需求端非常廣泛，包括建筑、建材、機械、汽車、家電、房地產(chǎn)、交運設(shè)備等。分重點品種來看，螺紋鋼對應房地產(chǎn)和基建投資，熱卷對應機床和船舶產(chǎn)量，冷軋對應汽車和冰箱產(chǎn)量，中厚板對應造船噸位。目前，成本端暫時并不存在擠壓利潤的因素，其上游鐵礦石因主要來自進口，目前價格穩(wěn)定在低位，庫存比較充足，且打擊“地條鋼”清理出來的廢鋼對其有一定替代作用。需求端看，從2016年下半年開始，中國GDP增速、固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)投資等宏觀指標均表現(xiàn)超預期，弱復蘇支持下游需求增加，基建投資累計同比增速在2月達到21.26%的年內(nèi)高點，房地產(chǎn)投資完成額同比增速達到遠超預期的8.9%，鋼材庫存下降，消費量增加(如圖1).

煤炭行業(yè)屬于上游行業(yè)，其下游對應電力、鋼鐵、煤化工等。需求層面，一方面鋼鐵行業(yè)需求驅(qū)動，另外，煤化工及電力等也有復蘇表現(xiàn)(如圖2).

若從供給層面來看，兩個行業(yè)外生的政策因素比較類似。首先，是由供給側(cè)改革主導的去產(chǎn)能，比如鋼鐵行業(yè)從年初開始管理層一直不斷強調(diào)要堅決打擊“地條鋼”非法生產(chǎn)，并要求在今年6月30日前徹底清除。7月30日，針對第四次大督查中個別地方發(fā)現(xiàn)有企業(yè)仍在頂風作案，高層直接做出重要批示，要務(wù)必做到令行禁止。煤炭行業(yè)也在不斷壓減過剩產(chǎn)能。其次，是國企改革的推進，行業(yè)間的兼并重組必然提高行業(yè)集中度，提升優(yōu)勢企業(yè)的市場份額與競爭能力。比如最近的中國神華擬與國電電力合并，旨在整合優(yōu)質(zhì)資源形成協(xié)同，淘汰落后產(chǎn)能。再次，是環(huán)保限產(chǎn)帶來的供給縮減，比如鋼鐵行業(yè)限制高頻爐，霧霾季節(jié)河北等鋼鐵主要產(chǎn)區(qū)將對不達標企業(yè)進行限產(chǎn)等。

總的說來，此輪鋼鐵、煤炭行情的推動因素可以總結(jié)為內(nèi)生上的下游需求復蘇，外生上的供給側(cè)改革持續(xù)落地促進。

動能尚存好戲未完

在明晰其漲價邏輯后，我們來判斷未來這些邏輯路徑近期是否會被破壞及其行情的持續(xù)性。

需求層面看，宏觀上，預計下半年GDP增速會弱于上半年，固定資產(chǎn)投資中地產(chǎn)投資等應會有所回落，基建投資尚需觀察，但一般傳導到上游都有一定的滯后期，所以預計鋼鐵行業(yè)螺紋鋼、線材的價格會繼續(xù)維持高位。鋼鐵的下游需求行業(yè)中，汽車行業(yè)將迎來“金九銀十”，對板材的需求量會逐漸增加。對煤炭行業(yè)而言，下半年是供暖高峰期，疊加煤化工、鋼鐵等行業(yè)的景氣維持，需求將得到保證。所以我們看到市場對鋼鐵漲價的預期依然很強，8月份鋼鐵期貨價格呈加速上漲態(tài)勢。8月7日，螺紋鋼主力合約收盤價首次突破4000元/噸，創(chuàng)四年來新高；熱軋卷板主力合約收盤價也自上市以來首次突破4000元/噸。雖然這存在一定的慣性與投機因素，但至少反映目前市場對黑色系仍有比較樂觀的期望。

供給層面看，下半年供給側(cè)改革會持續(xù)推進；且從季節(jié)性因素看，下半年是霧霾天集中爆發(fā)的階段，河北省環(huán)保局發(fā)布了《重污染天氣應對及采暖季錯峰生產(chǎn)專項實施方案》。方案要求實施錯峰生產(chǎn)工作：石家莊、唐山、邯鄲等重點地區(qū)，采暖季鋼鐵產(chǎn)能限產(chǎn)50%，以高爐生產(chǎn)能力計，采用企業(yè)實際用電量核實。因此，在目前開工率高位，供給仍有缺口的情況下，對后續(xù)鋼價形成了有力支撐。

總的說來，此輪“鋼鐵俠”與“煤超瘋”的大戰(zhàn)雙方動能均未衰竭，尚能持續(xù)到四季度，行情中場休息后應還會重歸，目前未到最后的離場時間。

(作者系國金證券分析師)