Why it matters?

當(dāng)前中國(guó)港口鐵礦石庫(kù)存已經(jīng)站上1.3億噸大關(guān)，近期鐵礦石價(jià)格的下跌似乎也印證了港存高企對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格的壓力。

細(xì)究庫(kù)存結(jié)構(gòu)的背后，可以發(fā)現(xiàn)鐵礦貿(mào)易鏈主要的下游參與者：鋼廠和貿(mào)易商已經(jīng)開始有意識(shí)地抑制自身庫(kù)存增長(zhǎng)。其中，隨著春季補(bǔ)庫(kù)周期過(guò)去，鋼廠方面開始將更多的鐵礦石庫(kù)存放在了港口。一方面，這樣的變動(dòng)符合往年同期的規(guī)律。但是另一方面，也有傳言說(shuō)鋼廠正在尋求更多地出貨、降低自身的庫(kù)存持有量。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，當(dāng)前市場(chǎng)上的有效貿(mào)易庫(kù)存，可能會(huì)超過(guò)8000萬(wàn)噸的水平。

同時(shí)利潤(rùn)水平因素以及市場(chǎng)情緒的低迷，將使得近期鐵礦價(jià)格跌破60美金成為大概率事件。

本文中的港存數(shù)據(jù)源自推算，僅供讀者參考。

 正文

從目前的時(shí)間節(jié)點(diǎn)來(lái)看，今年鐵礦石市場(chǎng)的春季補(bǔ)庫(kù)已經(jīng)結(jié)束；也就是說(shuō)，補(bǔ)庫(kù)因素對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的紅利已經(jīng)結(jié)束。當(dāng)前在鐵礦期貨市場(chǎng)節(jié)節(jié)敗退的行情下，傳統(tǒng)的“銀四”行情出現(xiàn)的可能性正在變得越來(lái)越小。我們將在本文中從庫(kù)存結(jié)構(gòu)的角度來(lái)剖析鐵礦石市場(chǎng)當(dāng)前的狀況。

Morgan Stanley 礦業(yè)周期圖：從圖中來(lái)看我們已經(jīng)進(jìn)入到了“興奮度增量”周期的尾聲；換句話說(shuō)，春季補(bǔ)庫(kù)帶來(lái)的興奮增量即將結(jié)束。

來(lái)自于見(jiàn)聞編輯同學(xué)(簡(jiǎn)單粗暴)的翻譯

是誰(shuí)在港口堆了1.3億噸鐵礦？

從三月上旬開始，中國(guó)的鐵礦石港口庫(kù)存就站上了1.3億噸大關(guān)。作為參照，3月份中國(guó)全國(guó)進(jìn)口鐵礦石規(guī)模為創(chuàng)歷史記錄的9556萬(wàn)噸。

那么1.3億噸礦，到底是誰(shuí)買的？或者說(shuō)，如果按照貨權(quán)劃分，究竟是哪一些買家買了更多的貨，使得鐵礦石港存出現(xiàn)這么大的增長(zhǎng)。

根據(jù)我們的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，1.3億噸鐵礦之中，有大約61%的鐵礦石或權(quán)屬于貿(mào)易商；一般我們將其稱作貿(mào)易礦，代表可轉(zhuǎn)賣的鐵礦。剩余39%則屬于非貿(mào)易礦，其貨主主要為鋼廠；需要指出的是，這部分庫(kù)存之中，也有拿出來(lái)轉(zhuǎn)賣的可能性。

貿(mào)易礦到底有多少？

截止4月7日，全國(guó)港口鐵礦石庫(kù)存量為1.32億噸。按照比重來(lái)算，當(dāng)前貿(mào)易礦總量大約在8000萬(wàn)噸，大體相當(dāng)于全國(guó)所有港口一個(gè)月的鐵礦進(jìn)口量。

數(shù)據(jù)顯示，從去年10月初開始，中國(guó)港口鐵礦石庫(kù)存規(guī)模由大約1億噸迅速上漲至4月初的1.32億噸，增幅大約3000萬(wàn)噸。而這其中貿(mào)易礦庫(kù)存增幅接近1600萬(wàn)噸，但其在港口庫(kù)存中所占比例則出現(xiàn)下降，由64%的占比下降至61%。

進(jìn)入三月初之后，港口貿(mào)易礦庫(kù)存規(guī)模達(dá)到近8600萬(wàn)噸，其在港口庫(kù)存中的占比達(dá)66%。此時(shí)貿(mào)易商開始有意識(shí)地控制庫(kù)存規(guī)模增長(zhǎng)，整個(gè)三月之中貿(mào)易庫(kù)存的規(guī)模基本保持在穩(wěn)定的水平上。我們有理由認(rèn)為，進(jìn)入三月之后，高企的港口庫(kù)存使得貿(mào)易商開始意識(shí)到危機(jī)的存在，開始有意識(shí)地控制進(jìn)貨節(jié)奏。

鋼廠總體庫(kù)存的變化

根據(jù)生鐵產(chǎn)量當(dāng)月值，以及機(jī)構(gòu)公布的鋼廠鐵礦石庫(kù)存可用天數(shù)，我們可以大致對(duì)鋼廠的鐵礦石庫(kù)存做一個(gè)估測(cè)。由于這部分?jǐn)?shù)據(jù)以推算為主，因此存在較大誤差。在此我們僅供趨勢(shì)參考，不具備實(shí)際意義。

從貿(mào)易的角度來(lái)說(shuō)，鋼廠從礦山或者貿(mào)易商方面購(gòu)買鐵礦石之后，這些礦石會(huì)被卸載在指定港口，并且存放于堆場(chǎng)。但是鋼廠并不會(huì)將全部的鐵礦石運(yùn)回廠內(nèi)進(jìn)行使用，而會(huì)留下一部分堆存在港口，伺機(jī)決定是將這部分礦石作自用還是轉(zhuǎn)手倒賣。

這些鐵礦石就是我們前文提到的非貿(mào)易庫(kù)存的來(lái)源，我們將其稱為鋼廠港口庫(kù)存。我們將鋼廠方面運(yùn)回廠區(qū)、預(yù)備作生產(chǎn)冶煉使用的鐵礦石稱之為鋼廠廠內(nèi)庫(kù)存。這兩部分庫(kù)存構(gòu)成了鋼廠的總體庫(kù)存。

要討論當(dāng)前的鋼廠庫(kù)存結(jié)構(gòu)，繞不開的一個(gè)話題是鋼廠的冬儲(chǔ)和補(bǔ)庫(kù)周期結(jié)束之后的去庫(kù)存。

從數(shù)據(jù)變化來(lái)看，2016年11月開始，鋼廠方面開始有計(jì)劃地增加廠內(nèi)庫(kù)存規(guī)模，為冬儲(chǔ)計(jì)劃做準(zhǔn)備。12月下旬，鋼廠的冬季儲(chǔ)備正式開始；至1月中旬，其廠內(nèi)可用庫(kù)存規(guī)模達(dá)到頂峰。從春節(jié)之后直至三月上旬，鋼廠的廠內(nèi)庫(kù)存規(guī)模經(jīng)過(guò)一次大規(guī)模補(bǔ)庫(kù)之后一直保持在高位。

從三月中旬開始，鋼廠的總體庫(kù)存結(jié)構(gòu)開始發(fā)生變化：一方面鋼廠開始削減廠內(nèi)庫(kù)存規(guī)模；另一方面，其在港口的庫(kù)存(可視作港口非貿(mào)易庫(kù)存)開始持續(xù)上漲，截止4月7日，這一部分庫(kù)存規(guī)模在一個(gè)月中上漲了1100萬(wàn)噸。

一般來(lái)說(shuō)，由于運(yùn)費(fèi)成本問(wèn)題，鋼廠在港口的庫(kù)存通過(guò)卡車轉(zhuǎn)運(yùn)運(yùn)回廠內(nèi)之后，即轉(zhuǎn)化為作生產(chǎn)自用的廠內(nèi)庫(kù)存，而不會(huì)選擇轉(zhuǎn)賣。因此，港口非貿(mào)易庫(kù)存的上漲基本不可能來(lái)源于廠內(nèi)庫(kù)存的削減。

三月市場(chǎng)成交回顧

我們?cè)賮?lái)回顧2-3月間的鐵礦期貨市場(chǎng)行情；可以發(fā)現(xiàn)，春節(jié)之后在鋼廠補(bǔ)庫(kù)的推動(dòng)下，鐵礦主力合約的走勢(shì)甚至一度強(qiáng)過(guò)螺紋主力合約，這是非常罕見(jiàn)的。一般而言，在黑色系三駕馬車之中，鐵礦期貨的走勢(shì)相對(duì)處于弱勢(shì)。

三月初期貨市場(chǎng)的紅火頗有去年的風(fēng)采，期貨現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的價(jià)差拉大，同時(shí)無(wú)論是期貨合約的持倉(cāng)量還是交易量都非常巨大。

但另一方面，三月現(xiàn)貨市場(chǎng)成交總體趨弱；鋼廠方面由于自身庫(kù)存充足，采貨情緒趨弱，主要按照自身用料需求進(jìn)行采購(gòu)。三月中下旬市場(chǎng)價(jià)格開始滑坡之后，現(xiàn)貨市場(chǎng)內(nèi)的情緒更是門可羅雀。

因此我們有理由認(rèn)為，3月初至三月中旬期貨市場(chǎng)的上漲，其背后的推動(dòng)因素主要是投機(jī)炒作，而非現(xiàn)貨市場(chǎng)的推動(dòng)。這一輪漲勢(shì)并不踏實(shí)，實(shí)質(zhì)上為其后的下跌埋下了隱患。

鋼廠利潤(rùn)水平和礦石需求

當(dāng)下鋼廠生產(chǎn)螺紋鋼的噸鋼利潤(rùn)大約在200元左右，比之2、3月間出現(xiàn)了大幅下滑。甚至有部分江內(nèi)鋼廠出現(xiàn)了虧損情況。

2、3月間的高額利潤(rùn)也使先前停工的鋼廠開始復(fù)產(chǎn)，高爐開工率持續(xù)提升。此外還需要提到一點(diǎn)，此前被取締的部分地條鋼產(chǎn)能也在利潤(rùn)的刺激下開始復(fù)產(chǎn)。

隨著越來(lái)越多的鋼廠重新進(jìn)入市場(chǎng)，鋼材供給開始出現(xiàn)增長(zhǎng)。同時(shí)，下游端的需求水平增速較慢，加之庫(kù)存水平高企使得鋼材利潤(rùn)出現(xiàn)大幅滑坡。利潤(rùn)水平的下滑使得鋼廠開始傾向于削減成本，采用更為廉價(jià)的低品鐵礦石。

談到這里我們必須來(lái)“解剖”當(dāng)前市場(chǎng)鐵礦石庫(kù)存的貨種結(jié)構(gòu)。

由于去年下半年焦炭?jī)r(jià)格暴漲，高昂的能源成本以及不錯(cuò)的利潤(rùn)水平使得鋼廠大肆采購(gòu)高品鐵礦石。原因在于相較于低品鐵礦石，高品鐵礦的雜質(zhì)更少，所需要消耗的焦炭更少。

在這樣的背景下，低品鐵礦石庫(kù)存在港口大量累積。

正如我們?cè)谇拔乃?，鋼廠庫(kù)存規(guī)模充沛直接導(dǎo)致了當(dāng)前階段對(duì)鐵礦石需求的下滑，而港口庫(kù)存的上漲又進(jìn)一步加重了對(duì)于價(jià)格水平的壓力。

我們?cè)賮?lái)關(guān)注鐵礦石的進(jìn)口成本問(wèn)題；在經(jīng)過(guò)近期價(jià)格的暴跌之后，普氏62鐵礦指數(shù)價(jià)格已經(jīng)跌回了去年11月初的水平。假定貿(mào)易商或者鋼廠在11月-3月間接貨，那么在目前的水平下每萬(wàn)噸鐵礦石他們可能都將面臨數(shù)十萬(wàn)乃至上百萬(wàn)的虧損。這也是近期貿(mào)易商出貨情緒不高的原因之一。而另一方面，限于當(dāng)前的利潤(rùn)水平持續(xù)下滑，可能存在部分鋼廠出于資金壓力，選擇在港口存放更多的鐵礦石，從而伺機(jī)銷售、降低虧損的可能性。這一點(diǎn)也能夠從我們上文中提及的港口非貿(mào)易庫(kù)存規(guī)模上漲的現(xiàn)象中得到驗(yàn)證。

這意味著什么？

從庫(kù)存結(jié)構(gòu)來(lái)看，貿(mào)易商在努力抑制自身庫(kù)存上漲；但受限于當(dāng)前低迷的市場(chǎng)情緒以及采購(gòu)成本因素，整個(gè)三月市場(chǎng)成交萎靡。所以我們有理由認(rèn)為，3月間港口庫(kù)存的增長(zhǎng)，主要增量來(lái)源于鋼廠方面的長(zhǎng)協(xié)礦大量到貨。

3月中旬開始，今年的節(jié)后補(bǔ)庫(kù)正式結(jié)束；同時(shí)，期貨市場(chǎng)轉(zhuǎn)漲為跌、價(jià)格陰影初現(xiàn)，加之長(zhǎng)協(xié)大量到貨加劇了鋼廠面臨的庫(kù)存消化壓力，他們開始更多地將自身的庫(kù)存布局在港口，這具體體現(xiàn)在非貿(mào)易礦庫(kù)存的上漲。

選擇將港口作為主要堆場(chǎng)，除去在港口堆存可以免除堆存費(fèi)之外，還可以減少對(duì)廠內(nèi)堆場(chǎng)的使用，降低管理成本。這就使得鋼廠可以獲得更多的經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)余地、更為方便地轉(zhuǎn)賣鐵礦石，從而獲得更多的流動(dòng)性，同時(shí)也能夠降低自身的總庫(kù)存水平、減少鐵礦石價(jià)格下跌帶來(lái)的虧損。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，當(dāng)前市場(chǎng)上的有效貿(mào)易庫(kù)存，可能會(huì)超過(guò)8000萬(wàn)噸的水平。

此外還出現(xiàn)了一個(gè)非常有意思的現(xiàn)象，早些時(shí)候曾傳言某大型國(guó)企鋼廠在補(bǔ)庫(kù)時(shí)出現(xiàn)了沒(méi)有現(xiàn)金可用、信用證額度用完的窘境。其后我們?cè)谂c其它小型鋼廠的溝通之中也聽(tīng)說(shuō)了類似現(xiàn)象。如此看來(lái)，當(dāng)前鋼廠方面整體資金流偏緊，可以部分印證3月長(zhǎng)協(xié)礦大量到港、占用鋼廠大量資金的情況。

在當(dāng)下資金面偏緊、供給規(guī)模持續(xù)增量、情緒面總體悲觀的背景下，存在有關(guān)方面低價(jià)拋貨的可能。本周內(nèi)普氏鐵礦指數(shù)跌破60美金大關(guān)，似乎已經(jīng)板上釘釘。