高盛（Goldman Sachs）近日發(fā)布大宗商品研究報告稱，當(dāng)前全球經(jīng)濟向好，PMI數(shù)據(jù)等“軟指標(biāo)”加速上行。該行表示正在等待商品需求的“硬指標(biāo)”出現(xiàn)改善，并相信2017年2季度的商品需求將超過供給，倉儲將下降，繼而使商品價格大幅上揚。其還指出金屬價格上行幾率大于石油。具體內(nèi)容如下：

仍在等待商品相關(guān)的“硬指標(biāo)”

過去幾個月，全球經(jīng)濟活動的調(diào)查數(shù)據(jù)明顯上升。根據(jù)PMI和實際GDP之間的歷史關(guān)系，高盛的全球經(jīng)濟學(xué)家看到，2月追蹤GDP增長率為4.4％，遠高于他們對于2017年全年3.6％的增長預(yù)計。而高盛青睞的商品需求“軟指標(biāo)”漲幅較大，排名最前的是中國信貸數(shù)據(jù)、生產(chǎn)者價格和PMI數(shù)據(jù)。

昨日中國公布的2月PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期，確認了經(jīng)濟“軟指標(biāo)”的加速，這與高盛的預(yù)期相一致。原油期貨市場的持倉情況也反映了預(yù)期的提升，投機者的凈多頭倉位大幅上漲。然而，大宗商品現(xiàn)貨價格指數(shù)（淺藍色線）自2015年卻一直保持寬幅震蕩，今年以來僅有溫和上漲。

高盛表示對于這個結(jié)果并不是很驚訝：雖然對于未來的商品需求預(yù)期明顯改善，但并未反映在實際需求的上漲和庫存的下降中。與具有前瞻性的金融資產(chǎn)不同，商品價格未來預(yù)期的提升主要對期貨的價格產(chǎn)生影響，對現(xiàn)貨價格影響不大。而現(xiàn)貨是根據(jù)企業(yè)對實際商品的供需關(guān)系進行定價的，因此，只有實體經(jīng)濟中的商品數(shù)據(jù)顯示供需緊張，現(xiàn)貨和日期較近的期貨價格才會走高。

雖然高盛還沒有看到商品庫存數(shù)據(jù)（“硬指標(biāo)”）的大幅下降，但其仍然相信這將在進入2017年第二季度后實現(xiàn) - 推動價格超出目前的震蕩范圍，甚至超過高盛的預(yù)期。

為什么商品需求終將超過供給？

因此，高盛仍在“硬指標(biāo)”上尋找經(jīng)濟強勁跡象，它將會在商品數(shù)據(jù)上體現(xiàn)出來，最終需求將大于供給，庫存下降。高盛相信這會發(fā)生，基于以下幾點：

1.宏觀層面，從歷史數(shù)據(jù)看，調(diào)查數(shù)據(jù)和“硬指標(biāo)”之間存在緊密聯(lián)系。隨著宏觀“硬指標(biāo)”追趕上強勁的調(diào)查數(shù)據(jù)，這將激發(fā)全球的實際商品需求。

2.石油方面，2016年石油需求的強勁增長在高盛預(yù)期的時間之前結(jié)束，使其看到了更高的需求水平，加上核心OPEC國家和俄羅斯的減產(chǎn)，足以抵消美國鉆探活動的增加，并在今年第二季度將轉(zhuǎn)化為石油庫存的大幅下降。因此，更強勁的調(diào)查數(shù)據(jù)使高盛預(yù)計，未來石油需求增加的風(fēng)險徑直上升。特別地，1月印度和美國汽油需求的疲軟將是暫時的。

3.金屬方面，中國的經(jīng)濟前景仍是關(guān)鍵，即使世界其他國家經(jīng)濟增長加速。高盛認為，中國最近的信貸增長是商品市場良性循環(huán)（供應(yīng)管理、老牌實體經(jīng)濟公司資產(chǎn)負債表改善，投資和經(jīng)濟活動將維持高水平的商品需求）的一部分。然而，直到2017年末，潛在的緊縮確實給中國的需求帶來下行風(fēng)險。近期，中國12月、1月實體經(jīng)濟信貸激增，后續(xù)無論中國貨幣政策如何，這都很可能在2017年第二季度末之前都對商品需求形成支撐。事實上，中國1月份數(shù)據(jù)顯示，對金屬需求較高的舊經(jīng)濟融到的資金是2016年1月的2.5倍以上，為2012年1月份該指標(biāo)創(chuàng)立以來的最高值。

看漲金屬和能源回報，但驅(qū)動力略有不同

雖然強有力的全球經(jīng)濟活動應(yīng)使所有商品受益，但各商品部門的回報構(gòu)成可能略有不同。高盛認為，金屬價格的上行幾率大于石油。這是由于金屬需求對全球經(jīng)濟活動改善（資本支出、制造業(yè)）的反應(yīng)更為強烈，石油還受到來自美國頁巖油供應(yīng)的抵消作用，因此料金屬價格將開啟強勁上升勢頭。

昨日特朗普在國會演說中表示，將要求國會批準(zhǔn)1萬億美元的基建投資計劃，刺激銅價大漲超1%，而油價只是略有上漲。這與高盛的預(yù)期也是一致的。

然而，未來市場上的商品期限結(jié)構(gòu)（現(xiàn)貨價格相對于遠期價格）受到的影響應(yīng)該比絕對價格水平受到的影響更大。

當(dāng)前商品的高庫存水平需要期貨溢價（現(xiàn)貨價格<遠期價格，contango）以彌補存儲成本。然而，一旦需求過大，超過了目前的供給和庫存，高盛預(yù)計在2017年第二季度，將會轉(zhuǎn)為現(xiàn)貨溢價（現(xiàn)貨價格>遠期價格，backwardation），以激勵庫存的清除?，F(xiàn)貨溢價是高盛對于商品投資回報預(yù)期的核心。由于石油相對于金屬，儲存成本更高，因此針對石油現(xiàn)貨的套利行為將更加顯著和持久（即賣壓更大）。

影響大宗商品價格上行的不利因素

政治前景似乎不太樂觀：美國國會共和黨在廢除奧巴馬醫(yī)改法案上所遭遇的困難預(yù)示著稅改或基建項目的快速展開并不樂觀。這強化了高盛的預(yù)期，該行認為美國的財政刺激（主要通過減稅）促進GDP上漲1％應(yīng)該是2018年的事了。同時，高盛認為，特朗普在對外貿(mào)易和移民上的行政措施不利于經(jīng)濟增長。